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　　近期，芯原股份、海光信息、思瑞浦、帝奧微等多家半導(dǎo)體領(lǐng)域上市公司按下重組“終止鍵”，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。業(yè)內(nèi)專家表示，近期半導(dǎo)體行業(yè)多起并購終止，是行業(yè)周期、估值差異、監(jiān)管環(huán)境等多重因素疊加的結(jié)果，而非單一變量導(dǎo)致。未來行業(yè)長期并購整合趨勢不改。

　　多家半導(dǎo)體企業(yè)宣布重組終止

　　短短半個月內(nèi)，多家半導(dǎo)體上市公司的重組計(jì)劃宣告終止。12月18日，芯原股份召開終止重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)投資者說明會，就公司終止收購芯來智融半導(dǎo)體科技（上海）有限公司（以下簡稱“芯來智融”）97.0070%股權(quán)的情況與投資者進(jìn)行互動交流。對于終止原因，芯原股份在公告中表示，在推進(jìn)各項(xiàng)工作過程中，標(biāo)的公司管理層及交易對方提出的核心訴求及關(guān)鍵事項(xiàng)與市場環(huán)境、政策要求及公司和全體股東利益存在偏差。近日，公司接到芯來智融管理層及交易對方關(guān)于終止本次交易的通知，為切實(shí)維護(hù)公司及全體股東利益，經(jīng)充分審慎研究，公司同意終止本次重大資產(chǎn)重組交易。

　　12月9日晚間，備受市場關(guān)注的海光信息換股吸收合并中科曙光終止。這起原本可能締造半導(dǎo)體行業(yè)整合標(biāo)桿的大型交易，因“交易規(guī)模較大、涉及相關(guān)方較多，市場環(huán)境較籌劃之初發(fā)生較大變化”等原因最終擱淺。同日，思瑞浦的重大資產(chǎn)重組“閃電式”終止，公司宣布終止收購寧波奧拉半導(dǎo)體股份有限公司，而距其首次披露該重組事項(xiàng)僅隔約半個月時間。

　　更早之前，帝奧微于12月5日宣布終止收購榮湃半導(dǎo)體（上海）有限公司100%的股權(quán)。公司稱，本次交易自啟動以來，公司積極組織交易各方推進(jìn)本次交易，與交易對方就本次交易的可行性、交易方案的核心條款等進(jìn)行了多次論證和磋商，但最終就本次交易的交易方案、交易價格、業(yè)績承諾等核心條款未能達(dá)成一致意見。

　　多重因素疊加致使并購終止

　　梳理多家公司發(fā)布的公告，雖然終止理由表述各有側(cè)重——如“市場環(huán)境變化”或“核心條款未達(dá)成一致”，但業(yè)內(nèi)人士指出，估值變化是導(dǎo)致多數(shù)交易終止的核心原因之一。

　　海光信息終止吸收合并中科曙光一案頗具代表性。在投資者說明會上，海光信息董事、總經(jīng)理沙超群解釋稱，本次重組交易方案披露以來，吸并雙方的二級市場股價變化較大。公司在籌備本次重組時已對交易方案進(jìn)行充分、審慎的論證，但市場環(huán)境變化有不可預(yù)計(jì)性。加之本次重組合并規(guī)模大、參與方多，各方視角不同導(dǎo)致未能成功。未來雙方將保持上市公司獨(dú)立性，同時雙方公司已有的協(xié)同模式會繼續(xù)保持，仍會通過戰(zhàn)略協(xié)作共同消除產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)。

　　國研新經(jīng)濟(jì)研究院創(chuàng)始院長朱克力對《經(jīng)濟(jì)參考報》記者表示，近期半導(dǎo)體行業(yè)多起并購終止，是行業(yè)周期、估值差異、監(jiān)管環(huán)境等多重因素疊加的結(jié)果，而非單一變量導(dǎo)致。

　　在朱克力看來，估值分歧是核心癥結(jié)之一。半導(dǎo)體企業(yè)估值受技術(shù)壁壘、研發(fā)管線、市場前景等多重因素影響，買賣雙方對企業(yè)價值的判斷存在顯著差距，賣方往往基于歷史高景氣周期的估值水平定價，而買方更側(cè)重行業(yè)調(diào)整期的業(yè)績兌現(xiàn)能力，預(yù)期差異難以彌合。此外，監(jiān)管審核的不確定性也是關(guān)鍵因素，半導(dǎo)體作為戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，并購交易涉及技術(shù)安全、產(chǎn)業(yè)鏈安全等問題，審核流程更為嚴(yán)格，部分交易因未能滿足監(jiān)管要求或?qū)徍酥芷诔鲱A(yù)期而被迫終止。同時，融資環(huán)境的變化、標(biāo)的公司業(yè)績不及預(yù)期、核心技術(shù)人員穩(wěn)定性等因素，也進(jìn)一步增加了交易的不確定性，導(dǎo)致并購計(jì)劃擱淺。

　　值得關(guān)注的是，監(jiān)管趨嚴(yán)發(fā)揮了“篩選器”的作用。12月5日，證監(jiān)會就《上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例（公開征求意見稿）》公開征求意見，其中明確要求規(guī)范并購重組行為。細(xì)化完善上市公司收購、重大資產(chǎn)重組等規(guī)定，進(jìn)一步明確財(cái)務(wù)顧問的職責(zé)定位和獨(dú)立性要求，支持產(chǎn)業(yè)整合升級和企業(yè)轉(zhuǎn)型。2024年11月，上交所曾發(fā)布并購重組典型案例匯編。其中專門選取了“內(nèi)幕交易防控不當(dāng)”“標(biāo)的公司財(cái)務(wù)造假”“蹭熱點(diǎn)式重組炒作股價”“盲目跨界標(biāo)的失控”等4種負(fù)面類型對應(yīng)的12個案例。上交所表示，上述案例的選取旨在提醒上市公司在并購重組過程中樹立正確的發(fā)展觀念、警惕相關(guān)風(fēng)險，體現(xiàn)了一線監(jiān)管在鼓勵上市公司規(guī)范、有效實(shí)施高質(zhì)量并購重組的同時，始終對各類“借重組之名、行套利之實(shí)”的不當(dāng)并購交易高度關(guān)注、從嚴(yán)監(jiān)管的鮮明導(dǎo)向。

　　長期并購整合趨勢不改

　　盡管近期有多起并購終止，但業(yè)內(nèi)人士對半導(dǎo)體行業(yè)的長期整合前景仍持樂觀態(tài)度。

　　朱克力表示，未來半導(dǎo)體行業(yè)并購活動將呈現(xiàn)“規(guī)模分化、領(lǐng)域集中、模式多元”的趨勢，整體交易熱度將隨行業(yè)周期復(fù)蘇逐步回升，但盲目擴(kuò)張式并購會減少，聚焦核心能力提升的并購將成為主流。

　　具體來看，交易規(guī)模上，將呈現(xiàn)“大中小并存”的格局。大型龍頭企業(yè)可能通過超大規(guī)模并購整合產(chǎn)業(yè)鏈核心資源，鞏固市場地位；中小型企業(yè)則以細(xì)分領(lǐng)域的中小型并購為主，聚焦補(bǔ)全技術(shù)短板、拓展應(yīng)用場景。重點(diǎn)領(lǐng)域方面，半導(dǎo)體設(shè)備、第三代半導(dǎo)體、汽車半導(dǎo)體、AI芯片等高增長賽道，以及具備核心技術(shù)的細(xì)分龍頭企業(yè)，將成為并購熱點(diǎn)。交易模式上，橫向整合（同賽道企業(yè)合并）、縱向整合（產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同并購）與跨界并購（傳統(tǒng)企業(yè)切入半導(dǎo)體細(xì)分領(lǐng)域）將并行，其中縱向整合更能提升產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效率，降低供應(yīng)鏈風(fēng)險，有望成為主流模式。

　　“半導(dǎo)體企業(yè)籌劃并購時，提前管理估值預(yù)期、設(shè)計(jì)彈性交易條款，是應(yīng)對市場波動、提高交易成功率的關(guān)鍵。”朱克力表示，更可能成功的并購交易主要包括三類：產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同型、技術(shù)互補(bǔ)型、資源優(yōu)化型并購。

　　另有業(yè)內(nèi)人士指出，從全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律看，并購整合是行業(yè)走向成熟的必經(jīng)之路。當(dāng)前，我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)正處于從規(guī)模擴(kuò)張到質(zhì)量提升的加速整合階段，市場對并購交易的質(zhì)量要求更高，這導(dǎo)致一些估值不合理、條件不成熟的交易被淘汰。但那些真正具備產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)、能夠提升核心競爭力的并購項(xiàng)目，仍將獲得市場支持。預(yù)期2026年全行業(yè)參與并購重組的活躍度相比2025年顯著提升。